核心观点: CXO赛道今年一季度大部分承压,从预收款增速看, 药明康德(603259)(维权)、泰格医药(300347)及康龙化成(300759)等增速跌至个位数;从资本性支出扩张看,药明康德、凯莱英(002821)及昭衍新药(603127)资本性扩张收缩较为明显。值得一提的是,康龙化成、昭衍新药等由于自身业务结构的原因,并未享受新冠大订单红利,因此23年受新冠的扰动最小。
(资料图)
近日,CXO赛道龙头企业药明生物新增项目锐减,股价大跌,引发市场对CXO赛道担忧。
2022年CXO相关企业业绩营收与利润均呈现出高增长态势。数据显示,CXO 板块(以 CRO 指数(8841421.WI)来代表,下同)2022年营收为907.32亿元,同比增长55.29%;同期归母净利润为213.18亿元,同比增长为45.02%。
然而,CXO高增长态势似乎在今年一季度似乎出现“松动”。数据显示,Q1营收增速由上一年的63.87%下降至10.58%。
值得注意的是, CXO板块股价也在持续调整,板块估值目前已经处于历史低分位。数据显示,CXO板块市盈率TTM为22倍左右,而机会值为45倍。
CXO赛道业绩一季度变脸,叠加龙头企业新增项目骤降,这是否意味着该赛道高景气度生变?作为普通投资者,我们又该如何辨别该赛道的投资价值?基于以上疑问,我们试着从中观行业视角与微观A股头部企业视角去观察。
微观财务视角下:业绩分化 药明康德、泰格预收款Q1增速跌至个位数
我们选取了业内号称CXO赛道的相关环节头部企业,主要是药明康德、昭衍新药、泰格医药、康龙化成、凯莱英、博腾股份(300363)(维权)等相关企业进行比较。
药明康德、康龙化成覆盖CXO全产业链公司;泰格医药是国内临床CRO领军企业;博腾股份、凯莱英则侧重CDMO,其中凯莱英是CDMO小分子龙头之一;昭衍新药侧重临床前 CRO 业务。其核心业务大致布局具体如:
来源:公开资料
一季报显示,CXO头部企业出现业绩分化,其中昭衍新药与康龙化成,营收与利润均维持较高增长,增速均接近或超过30%。需要指出的是,昭衍新药与康龙化成并未享受新冠业务大订单,因此新冠业务对其扰动较小,后文我们将进一步阐释。
而博腾股份营收与净利润均出现负增长。药明康德、凯莱英及泰格医药,营收增速跌至个位数,甚至出现负增长。值得一提的是,药明康德、凯莱英的盈利水平还维持在较高增速,但是泰格医药盈利增速也跌至个位数。
综上,整体上头部CXO业绩增速似乎告别高增长态势。2023年是否相关意味着相关CXO的企业业绩增长将承压?
首先,从预收款先行财务指标看,订单需求或出现一定放缓,短期中期业绩或取决于订单交付。
预收款作为CXO企业订单的先行指标,某种程度可以反应其未来业绩景气度。我们发现,药明康德、泰格医药及康龙化成,其预收款增速跌至个位数,分别为9%、4%、6%。值得一提的是,这三家企业上年同期增速分别为102%、34%、35%。昭衍新药增速出现明显放缓,预收款Q1增速放缓至17%。需要指出的是,凯莱英与博腾股份Q1预收款出现较大增长。
从在手订单看,相关企业在手订单较为宽裕。根据年报披露信息,2022 年药明康德、泰格医药在手订单分别为 328.16 亿、137.86亿,同比增速分别为 12.77%、20.88%。康龙化成在年报中亦披露2022 年其在手订单增速 30%。以上数据表明,相关CXO企业在手订单目尚可,随着相关订单交付,这某种程度将对公司短中期业绩形成一定保障。
值得注意的是,凯莱英预收款尽管在大幅增长,但是在手订单却在大幅下降。数据显示,截止2021年报告期日,凯莱英的在手订单为18.98亿美元,而2022年报告期日则为11.50亿美元(含2023年已执行的订单),同比下降39%。
2022年,昭衍新药集团整体签署订单约38亿元人民币,同比增长约35%。但根据一季报,公司新签订单约人民币5.7亿,同比下降约43%。
其次,资本性支出扩张,某种程度也反应了行业景气度。
CXO行业若处于高景气度,相关企业将会透过增加资本性支出从而扩大相关产能。我们发现,今年一季度,凯莱英、药明康德及昭衍新药的资本性支出明显在收缩,同比增速分别为-50.21%、-42.49%及-22.36%。而康龙化成、泰格医药及博腾股份均出现一定增长。
值得注意的是,康龙化成近期披露投资者关系活动记录表显示,其过去两年公司新建产能、设施较为集中,能够满足未来一段时间的业务发展需要。预计2023年的资本开支计划会少于2022年。
最后, CXO赛道2023年或将受新冠业务扰动。
近两年CXO赛道呈现出高增长,一定程度也得益于新冠业务催化。业内人士表示,由于CRO的服务订单在业绩上都有一定的滞后性,每项订单执行周期大概2-3个季度后,而新冠相关业务集中兑现期间在2021年及2022年。
那这些药企的新冠业务究竟多大?
2022年,药明康德受益于新冠商业化大订单的化学业务板块实现收入288.5亿元,同比增长104.8%,剔除新冠商业化项目保持将近40%的增长。据此推算,药明康德2022年的新冠商业项目规模超90亿元,占同期收入之比超20%左右。值得注意的是,今年3月初,药明康德罕见的调低了2023年的业绩预期,预计2023年营收同比增长率区间在5%至7%。
公开资料显示,从2021年11月以来,凯莱英接连获得了三笔重大合同订单,合计金额高达92亿元人民币,相当于凯莱英2021年营收(46.39亿元)的两倍。虽然凯莱英并未透露上述大订单的客户情况和药品管线,但业内猜测,凯莱英签下的大单或与辉瑞新冠口服药Paxlovid有关。
2022年,泰格医药营业收入70.85 亿元,中信建投(601066)报告推测其全年新冠项目收入约11.5 亿元,占全年收入之比为16.23%。
2022年,博腾股份实现营业收入70.35亿元,净利润20.05亿元,分别同比增长126.55%、282.78%。2022年,博腾股份对美国某大型制药公司履行合同总金额为6.93亿美元,2021年为3.16亿元人民币,由此可大致计算剔除大订单后2022年收入约同比下降16.64%。
康龙化成的核心业务是实验室服务,而昭衍新药的核心业务是药物安全性评价。康龙化成、昭衍新药等由于自身业务结构的原因,并未享受新冠大订单红利,因此受新冠的扰动最小。据悉,昭衍新药以国内订单为主,新冠订单不到5%。
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